原文標題：《2024 Crypto Market Outlook》

原文來源：Coinbase research

原文編譯：深潮TechFlow

加密貨幣市場的總市值在2023 年實現了翻倍式的成長，這表明加密貨幣已經熬過了熊市，現在正處於熊轉牛中。 Coinbase 寫了一篇長文，主要介紹其預計在 2024 年，佔據加密貨幣主導地位的敘事，以及對比特幣、以太坊、穩定幣等的深入探討。

主要觀點

·Coinbase 認為，至少在2024 年上半年，機構投資的主要焦點將繼續集中在比特幣上，這在一定程度上得益於傳統投資者對進入這個市場的強烈需求。

·2024 年將為風險資產提供有利的宏觀環境，更關鍵的是，加密法規將持續推進，促進加密貨幣的長期採用。

·Web3 開發者將繼續致力於建立實際應用案例，技術基礎已經顯而易見。

·更好的加密使用者體驗的基礎正在建立，這將幫助該行業跨越從早期採用者到主流用戶的鴻溝。

作者的註釋

加密市場總市值在2023 年翻倍，這顯示這個資產類別已經結束了「嚴寒的冬天」，現在正處於轉型中。儘管如此，我們認為現在給這一點貼上標籤還是為時過早，或者市場向好是反駁那些唱衰加密貨幣的人們的有利證據。顯而易見的是，儘管幣圈面臨困難，但我們在過去一年看到的發展超出了預期。這證明了加密貨幣將繼續存在，現在的挑戰是抓住時機，創造更好的未來。

催生加密貨幣在2023 年復甦的催化劑與表徵其價值的創新無關。美國區域銀行危機和地緣政治衝突的增加，以及其他因素，加強了比特幣作為安全避風港的地位。此外，美國一些頂級金融機構的現貨比特幣 ETF 申請已經隱含地承認了加密貨幣的顛覆潛力，這可能是更明確的監管的前兆，有助於消除了阻止資本流入的摩擦。

進展很少是一帆風順的，為了創造一個更具彈性的市場，Web3 開發人員需要繼續建立現實世界的用例，幫助我們跨越從早期採用者到主流用戶的鴻溝。

這可能帶來的基礎已經很明顯了——從支付、遊戲和社交媒體等web2 產品，到去中心化身份和去中心化物理基礎設施網路等特定於加密貨幣的進步。前者對投資者來說更容易理解，但這些項目面臨著與成熟的 web2 巨頭的艱競爭。後者可能會改變技術格局，但開發時間更長，而大規模的用戶採用也更遠。然而，區塊鏈基礎設施在過去兩年中取得了長足的進步，為這些應用實驗和創新創造了必要的條件，目前我們接近一個轉折點。

資產代幣化是另一個重要的應用案例，目前正在吸引傳統金融參與者進入這個領域。全面推行可能還需要 1-2 年，但代幣化主題的復甦反映了經濟現實：當下的機會成本比疫情剛放開時高。這使得回購、債券和其他資本市場工具的即時結算的資本效率變得更加重要。

在這樣的背景下，我們認為機構採用加密貨幣的長期趨勢將會加速。事實上，據傳聞，比特幣 2023 年末的反彈已經開始吸引更廣泛的機構客戶進入加密貨幣領域，無論是傳統宏觀基金還是超高淨值人士。我們預計美國現貨比特幣 ETF 的推出將加速這一趨勢，可能會導致創建更複雜的衍生產品，這些產品依賴合規性友善的現貨 ETF 作為基礎。最終，這將改善所有市場參與者的流動性和價格發現。

我們認為，以上所提及的內容代表了 2024 年加密貨幣市場的一些基本主題，我們會在這篇文章中進行討論。

主題1：下一個週期

比特幣霸權

2023 年的市場狀況基本上如我們在2023 加密市場展望中所預期的那樣發展。數位資產選擇轉向更高品質的標的，導致比特幣的主導地位自 2021 年 4 月以來首次穩步上升至 50% 以上。這在很大程度上是由於多個知名和成立的金融巨頭在美國申請現貨比特幣 ETF，因為他們在該領域的參與有助於驗證和增強加密貨幣作為新興資產類別的前景。儘管明年可能會有一些資本轉向加密貨幣中風險較高的標的，但我們認為至少到 2024 年上半年，機構資金流仍將牢牢錨定在比特幣上。此外，傳統投資者對進入這個市場的強烈需求將使比特幣霸權地位在短期內難以動搖。

比特幣獨特的敘事方式幫助其在 2023 年下半年表現優於傳統資產，我們預計這種情況將在明年繼續下去。除非廣泛的避險環境引發流動性需求，否則我們認為即使在更具挑戰性的宏觀經濟背景下，比特幣也可能表現良好。例如，美國及其他國家的財政優勢可能會限制維持資本停滯的限制性貨幣政策。美國的商業房地產部門看起來很脆弱，可能會給美國地區銀行帶來新的壓力。這兩種發展應該會延續比特幣作為傳統金融體係替代品的長期趨勢。所有這些都可能強化與 2024 年 4 月比特幣減半相關的通貨緊縮的敘事。

新的交易制度

上一個加密貨幣熊市（2018-19 年）以去中心化金融（DeFi）的出現和多個L1 網路的崛起而結束，這些網路表面上是為了滿足對鏈上區塊空間的預期需求而建構的。在這些平台上進行的開發活動使加密貨幣進一步成為主流，然後整體活動在 2021 年底陷入停滯。因此，事實證明不一定需要更多的區塊空間。出於隨後而來的低迷預期，開發人員決定利用加密貨幣熊市來進行建設。他們致力於解決阻礙新區塊鏈用例開發的技術障礙。

此進展的第一階段是建構實現web3 未來所需的基礎設施，例如擴展解決方案（L2）、安全服務（再質押）和硬體（零知識證明）等。這些仍然是加密貨幣領域的重要投資機會，但可以說，過去兩年已經建立了大量基礎設施。由於這使得更多去中心化應用程式（dapps）的出現，我們認為加密貨幣的交易制度將隨著這些努力而轉變。也就是說，我們預計更多的市場參與者將專注於尋找潛在的 web3 應用程序，以幫助加密貨幣彌合早期採用和主流使用之間的差距。

許多市場參與者依賴 web2 的類比來獲取 Web3 這一領域的投資理念，如支付、遊戲和社交媒體。業界也出現了一些具有更獨特的加密原生風格的用例，包括去中心化身份、去中心化實體基礎設施網路和去中心化計算。我們認為挑戰不僅在於確定產業，還在於挑選贏家。在任何特定行業中實現主導地位不僅僅是依靠先發優勢（儘管它有幫助），還在於實現和貨幣化正確的網路效應。在 2004 年初之前，至少有六個其他社群媒體平台，包括 Friendster 和 MySpace，它們已經取得了一定成就，但沒有達到與 Facebook 相同的網路規模或知名度。鑑於數位資產類別的新生性，我們預計許多市場參與者將更依賴代理商和平台來抓住我們在下一個週期中看到的機會。

L1 均衡

在我們看來，過去兩年鏈上活動的緩和減少了對L1 的需求。以太坊在智慧合約平台中的主導地位依然穩固，僅留下微小的直接競爭空間。在加密生態系統中鎖定的總價值約 57% 位於以太坊上，而以太坊在整個加密市場資本佔 18% 的主導地位僅次於 BTC。隨著市場參與者越來越關注應用程序，我們預計更多的替代的 L1 將重新定位他們的網絡，以更好地與轉變的敘事相一致。例如，更多行業特定的平台已經在生態系統中傳播。有些專注於遊戲或 NFT（如 Beam、Blast、Immutable X 等），而其他則專注於 DeFi（如 dYdX、Osmosis）或機構參與者（如 Avalanche 的 Evergreen 子網、Kinto）。

同時，模組化區塊鏈的概念在加密社群中獲得了更多關注，許多L1 正在介入以滿足一個或多個核心區塊鏈組件的需求，包括數據可用性、共識、結算和執行。特別是，Celestia 在 2023 年底主網上線，透過提供一個隨時可用的插入式資料可用性層，重新啟動了圍繞模組化區塊鏈設計的討論。也就是說，其他網路和 rollup 可以使用 Celestia 發布交易數據，並保證該數據在鏈上可供任何人檢查。其他以太坊虛擬機器（EVM）相容的 L1 選擇專注於智慧合約執行，轉變為以太坊 L2，如 Celo。

話雖如此，像Solana 這樣的整合鏈在加密生態系統中仍然佔有重要地位，這意味著模組化與整合之間的辯論可能會持續下去。我們認為鏈日益差異化的趨勢——無論是按行業還是功能——將持續到 2024 年。然而，這些區塊鏈的價值最終仍然取決於哪些項目正在其上建構以及它們吸引了多少使用量。

L2 的演進

L2 擴展解決方案的快速成長得益於新的rollup堆疊（如OP Stack、Polygon CDK 和Arbitrum Orbit）的出現以及將功能抽象化為專門層的情況。因此，開發者能夠更輕鬆地建立和自訂自己的 rollup。然而，儘管 L2 的數量不斷增加，它們幾乎沒有從以太坊主網分流任何活動，反而在削弱了 L1 的活動。

例如，如果我們比較連接以太坊L2 與替代性L1，就會發現鎖定在Rollup 連接橋上的ETH 份額已從2022 年初所有橋接ETH的25% 成長到2023 年11 月底的85%。同時，儘管 Rollup 使用量有所增長，但以太坊上的交易數量仍然相對穩定，平均每天約 100 萬筆。相較之下，Arbitrum、Base、Optimism 和 zkSync 的總活動目前平均每天超過 200 萬筆交易。

此外，模組化理論正以完全獨特的方式體現在L2 領域。 Eclipse 在 2023 年因其挑戰現有慣例而引起了顯著關注，它是一個依賴模組化架構的「通用」擴展解決方案。值得注意的是，Eclipse 依賴

（1）Solana 虛擬機器（SVM）來執行交易

（2）Celestia 提供資料可用性

（3）以太坊用於結算（安全）

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（4）RISC Zero 用於零知識詐欺證明。

這只是我們如何開始在執行層上使用不同（非EVM）虛擬機器進行一些實驗的一個例子，儘管這對生態系統的影響還有待觀察。隨著坎昆 (Dencun) 分叉也即將在 2024 年第一季到來，我們可能還會看到 L2 結算到以太坊的交易費用會下降。

主題2：重置宏觀框架

漫長的去美元化之路

去美元化可能會繼續成為2024 年的長期話題，尤其是在選舉年。然而，現實情況是，美元短期內不會面臨失去全球霸主地位的任何威脅。顯而易見的是，美元正處於拐點.儘管去美元化可能需要很多很多代人的時間才能展開，但全球貨幣體系已經開始擺脫美元的主導地位。美國宏觀經濟失衡正不斷加劇，國會預算辦公室（CBO）預測，到 2028 年，美國債務負擔的服務成本將上升到 1 兆美元，佔 GDP 的 3.1%。 CBO 預計，在下一個十年中，聯邦赤字將從平均 GDP 的 3.5% 擴大到 6.1%。

另一方面，擺脫美元化主題自 1980 年代初以來一直是討論話題，儘管如此，美元仍然是世界儲備貨幣。事實上，美元在全球金融和貿易中的超大規模作用意味著美元在所有國際交易中的份額在過去四十年中一直保持在 85-90% 左右。改變的是，隨著美國因烏克蘭戰爭對俄羅斯實施更多製裁，全球金融的武器化開始了。這加速了開發新的跨境支付解決方案的興趣，因為越來越多的國家正在達成雙邊協議，以減少對美元的依賴。例如，法國和巴西（以及其他國家）已經開始用中國人民幣結算商品貿易。此外，也正在進行中央銀行數位貨幣的更多試驗，以避免當今繁瑣的代理銀行系統。

加密貨幣倡導者認為，比特幣和其他數位價值儲存在這種從單極世界向多在極世界轉變的新興趨勢中扮演著重要角色，擁有一種超國家資產的價值是顯而易見的，這種資產不受任何單一國家的所有或控制。貨幣轉型通常發生在社會經濟動盪時期，這些時期往往只有在事後才能被理解，就像 11 世紀中國的紙幣、13 世紀歐洲的承兌票據，或 20 世紀中期美國的信用卡。

另一方面，雖然數位現金和分散式帳本很可能構成下一次轉型的主要部分，但取代美元在全球金融體系中的地位並非容易事。首先，整個加密市場的市值只是美國境外非銀行持有的 13 兆美元計價債券的一小部分。美元在外匯儲備中的份額在過去 30 年中有所下降，但仍佔總體多數，為 58%。但比特幣不一定需要取代美元就能發揮作為動盪環境中有吸引力的替代品的有價值功能，這可能有助於它在更多國家的儲備資產中找到位置。比特幣和加密貨幣的結構性採用也不依賴美元的崩潰，這解釋了為什麼我們在 2023 年上半年看到比特幣與美元同步增強。從長遠來看，正在發生的貨幣體制變革及加密貨幣在其中的作用可能是重大的，即使我們可能無法親眼目睹舊秩序的倒塌。

2024 年的經濟展望

美國在2024 年避免經濟衰退的可能性近幾個月來急劇增加，儘管衰退的可能性並非為零——正如美國國債殖利率曲線依然深度倒掛所突顯的那樣。美國今年獨特的經濟彈性是由高水準的政府支出以及加強國內製造業的近岸外包努力等推動的。然而，我們預計這些影響將在 2024 年第一季消退，導致經濟在金融狀況相對收緊的情況下更加疲軟。但我們認為，這並不一定會導致經濟衰退。相反，經濟衰退將取決於內生因素，例如美國銀行體繫再次疲軟的可能性或通貨緊縮的整體速度。

關於後者，我們自2023 年3 月以來一直認為通貨膨脹已經達到頂峰，而減緩的總體需求應該從週期性上支持未來更強的通貨緊縮趨勢。在很大程度上，這已經實現了，而結構性力量，如人工智慧，可以導致更大的自動化和更低的投入成本。不過，人口結構變化——例如嬰兒潮世代退出勞動市場——可能會對此起到平衡作用。綜合考慮，我們認為經濟放緩和價格壓力的緩和應該為聯準會在 2024 年中期（或更早）降息鋪平道路。

在我們看來，較低的資本成本可能會支持2024 年第二季的風險資產，但2024 年第一季可能會面臨一些挑戰，這取決於聯準會的立場有多根深蒂固。在這種情況下，加密貨幣可能不會完全免疫。但我們的經濟展望也預示著明年美元走軟的趨勢，這將是加密貨幣的機會，因為這些資產往往以美元定價。儘管在過去一年中，許多宏觀變數的變化與比特幣（和以太坊）回報之間的相關性有所下降，但寬鬆的宏觀背景仍然構成我們 2024 年整體建設性市場論點的核心部分。

解讀監管

在Coinbase 委託在一項最近的機構投資者調查中，約59% 的參與者表示，他們預計其公司在未來三年內對數位資產類別的投資比例將增加，而三分之一的人表示，他們在過去12 個月中已經增加了投資比例。這證明了加密貨幣仍然是一個在全球範圍內具有廣泛商業和投資吸引力的重要資產類別。然而，儘管世界各地的許多司法管轄區正在對加密貨幣法規採取果斷行動，但美國的不確定性正在導致其錯失機會和以執法為中心的市場限制。事實上，76% 的調查受訪者認為，美國缺乏合理且明確定義的加密貨幣法規，已威脅到該國作為金融服務領導者的地位。

此外，無論2023 年監管指南和其他公開聲明中使用的具體語言表達如何，市場的看法是，美國銀行監管機構對數位資產生態系統的態度至少是不利的，而有些人則認為這是徹頭徹尾的敵意。結果是，除了最大和最有信譽的加密貨幣公司之外，所有公司都可能在建立銀行關係方面遇到困難。無論是否有意，美國透過非異議信函和其他尋求許可的要求所建立的監管大門，已經冷卻了銀行投資數位資產技術或接納積極參與這些活動的客戶的動力。

從好的方面來看，我們認為隨著美國眾議院多個委員會在2023 年推進《支付穩定幣清晰度法案》和《21 世紀金融創新與技術法案》（FIT 21 法案），更多美國立法者認識到全球監管套利風險不斷上升。

另外，美國對現貨比特幣 ETF 的潛在批准可能會將加密貨幣連接到新的投資者類別，並以前所未有的方式重塑市場。符合合規要求的 ETF 可能成為一系列新金融工具（例如借貸和衍生性商品）的基礎，這些工具可以在機構對手之間進行交易。我們相信，2024 年將繼續建立加密貨幣法規的基礎，從而帶來更多漸進的監管清晰度和未來更多機構參與這一領域。

主題3：連結現實世界

代幣化是傳統金融機構的重要應用案例，我們預計它將成為新一輪加密市場週期的重要部分，因為它是「更新金融系統」的關鍵部分。這主要涉及自動化工作流程和消除在資產發行、交易和記錄保存過程中不再需要的某些中介。代幣化不僅具有非常適合分散式帳本技術（DLT）的產品市場，而且當前的高收益環境使得代幣化提供的資本效率比兩年前更加重要。也就是說，對於機構來說，在較高利率環境下佔用資金哪怕幾天，其成本都比在較低利率環境下高得多。

在2023 年的過程中，我們目睹了許多新入場者在公開的無需許可的網絡上開始提供對鏈上美國國債敞口的代幣化訪問。由於數位原生用戶尋求與傳統加密貨幣收益來源無關的收益，因此鏈上美國國債類曝險的總資產增加了 6 倍，達到超過 7.86 億美元。考慮到客戶對更高收益產品的需求以及對多元化回報來源的需求，到 2024 年，我們可能會看到代幣化擴展到其他市場工具，包括股票、私募市場基金、保險和碳信用。

隨著時間的推移，我們相信，更多的商業和金融領域將納入代幣化的方面，儘管監管模糊和管理不同司法管轄區的複雜性繼續為市場參與者帶來重大挑戰——以及將新技術整合到傳統流程中。因為與公共網路（如智慧合約漏洞、預言機操縱和網路中斷）相關的風險，這迫使大多數機構目前依賴私有區塊鏈。雖然私有區塊鏈可能會繼續與公共無需許可鏈一起成長，但這可能會因為互通性障礙而分散流動性，使實現代幣化的全部好處變得更加困難。

圍繞代幣化值得關注的一個重要主題是新加坡、歐盟和英國等司法管轄區所取得的監管進展。新加坡金融管理局贊助了「Project Guardian」，該計畫已在全球一級金融機構的公共和私人區塊鏈上開發了數十個概念驗證代幣化項目。歐盟 DLT 試點制度製定了一個框架，使多邊貿易設施能夠利用區塊鏈進行貿易執行和結算，而不是透過中央證券存管機構。英國也啟動了一項試點制度，尋求更先進的框架來在公共網路上發行代幣化資產。

雖然許多人現在正在尋找可能的商業化的「概念驗證」，但我們仍然預計全面實施將在多年內繼續進行，因為這一主題需要監管協調、鏈上身分解決方案的進展以及主要機構內的關鍵基礎設施規模化經營。

對Web3 遊戲的看法

在加密貨幣熊市的早期，交易活動急劇下降後，Web3 遊戲最近的熱度重燃。目前，該領域主要集中在吸引許多「加密優先」社群之外的主流遊戲玩家的注意力。總的來說，遊戲產業目前的潛在市佔率約為 2,500 億美元，預計在未來五年內將成長到 3,900 億美元。然而，儘管投資機會巨大，用戶普遍拒絕了早期專案如 Axie Infinity 所示範的現有 web3「Play to earn」模式。事實上，這種模式可能導致許多主流遊戲玩家對 web3 遊戲產生更大的懷疑。

這促使開發人員進行更多的實驗，他們試圖將高品質 AAA 遊戲的網路效應與永續的金融化機制結合。例如，遊戲工作室考慮使用 web3 敘事，例如非同質化代幣（NFT），可以在遊戲中使用、轉移或在指定市場上出售。然而，調查表明，大多數遊戲玩家不喜歡NFT，這廣泛反映了他們對」Play to earn「的拒絕。對於遊戲產業來說，利用web3 架構的增值之處在於它有望提高用戶獲取和保留率，但到目前為止，這仍然是一個未經證實的論點。隨著許多項目的遊戲開發過程達到2-3 年的標準（繼2021-2022 年大量籌資之後），我們認為2024 年可能發布的一些web3遊戲可能很快就會給我們提供我們需要的數據和統計數據，以便更好地評估這個部門。

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