专访NDV：传统资管精英遇上00后加密巨鲸，为何选择重仓GBTC？

采访：Jack

编辑：Jaleel

提到 NDV，许多人或许并不认识。全名 NextGenDigital Venture，NDV 是今年与加密货币财富管理公司 Metalpha Technology Holding Ltd 合作成立的新基金，在 3 月获得了 2000 万美元的资金认购。有趣的是，与它的名字不同，NDV 在成立后的第一个大动作，就是投资于被市场逐渐「遗忘」的灰度比特币信托 GBTC。

对于 NDV 的这个选择，许多机构都表示不太理解。

在加密市场彻底转熊前，GBTC 的负溢价趋势似乎就变得不可扭转。为了将信托改为现货比特币 ETF、纠正 GBTC 的「折扣」，灰度一直在推动 GBTC 转化为现货 ETF，但三次申请均被 SEC 无情驳回。Celsius、三箭等机构暴雷后，机构通过循环抵押 GBTC 进行套利的说法更是广为流传。截至目前，GBTC 的负溢价已经来到了-36.6%。有人甚至认为，灰度根本没有自己声称持有的 63 万枚 GBTC。就是在这样的背景下，这家今年才成立的「新生代玩家」，却坚定地选择在 GBTC 这个「古董行」中寻找机会。

在 5 月，NDV 宣布旗下第一期专注于加密货币的 Next Generation Fund 获得又一笔 500 万美元的投资。NDV 希望通过结构化衍生品，让投资者可以直接投资于 Grayscale Investments LLC 的产品，也可以间接投资 GBTC 资产。

与 NDV 这个名字相比，Jason Huang 和 Christian 两位创始人在各自的领域都有更高的知名度。一位是出身蔡崇信家办蓝池资本，拥有十年 VC 和创投经历的传统金融杰出代表，一位是加密 Twitter 知名 KOL，典型的 GenZ 富二代。而两位履历迥异的合伙人聚到一起后，的确擦出了别样的火花。近日，BlockBeats 采访了 NDV 联合创始人 Jason 和 Christian。他们为何如此看好 GBTC？对加密行业又有怎样的未来布局和展望？我们将在在下文中逐一寻找答案。

创投精英遇上 00 后加密 Degen

今年 35 岁的 Jason 毕业于北京大学经济学院，获经济学和历史双学位。2010 年北大毕业后进入华兴资本，2014 年加入启明创投，两年后升为启明创投副总裁。后来，Jason 又在蔡崇信的家族办公室蓝池资本负责中国投资。

而身为 00 后的 Christian 则是一位名副其实的「加密 Degen」。在被 NFT 吸引后，Christian 果断地投身加密行业。与许多「躺平」的富二代们不同，他不仅主动地学习行业新知识，还积极地参与到项目投资与建设中去。不到 2 年时间，就成长为行业一流的 KOL 和投资者。

而就是这风格迥异的二人，在聚到一起后想到的第一件事，就是投资 GBTC。

BlockBeats：首先，请 Jason 介绍一下自己进入加密行业的原因和契机？

Jason：我入圈的契机，主要源于特斯拉。我个人之前长持了特斯拉 5 年，也因为这样我加入了许多特斯拉持股人的交流群。20 年的时候，我在群内认识了一位前辈，他是个非常成功的个人投资人，他早年全仓持有苹果，后来换成了腾讯特斯拉和比特币，我很幸运跟他有过一次深度的交流，当时我们大概聊了三四个小时。他告诉我，他认为现在有两件事能改变世界，一个是特斯拉，另一个就是比特币。他说既然你已经持有了特斯拉的股票，不如认真研究一下比特币。他还跟我讲了他认为比特币的长线价值，无论从货币的意义还是网络效应都有重大意义。我当时听完以后就认真花了两天时间去注册 Binance 和做 KYC，从此进入了加密世界。

BlockBeats：许多传统金融从业者进入加密行业后，只停留在比特币这个领域，而对更广泛的 Web3 相对会有些抵触。Jason 也是这样的情况吗？

Jason：对，最初我确实是比特币最大主义者，其他的并不太关注。但后来有两件事影响了我。第一个事是，我从 2013 年起身边就有一群朋友在加密货币世界里面创业，他们在做一系列的项目，包括 defi 和元宇宙，通过和他们的日常交互，我逐渐认识到了 crypto 对于整个金融效率的提升以及 token 对于生产关系的改变。第二个转折点是 2022 年初的 NFT 热潮，让我第一次感受到 crypto 其实是可以在比特币以外破圈吸引新用户的。

去年封控的时候，我做了一件比较影响我是否影响我 all in crypto 的事情，我把一群加密行业的从业者，或者对行业感兴趣的人拉进了一个群。这个群的成员有各种背景，有 Crypto 的创业者，有一级投资人，有二级投资人，有做市商，也有在 Crypto 领域深耕了 8、9 年的大 V。我们每周六晚上 9 点都会一起讨论几个小时关于 Crypto 的话题，我们把这个 DAO 的名字命名为 699DAO，意思是周六晚上 9 点 9 个人的固定讨论。从他们那里我发现了 Crypto 的生命力，同时我发现如果你能跨资产类别看待 Crypto，你能在周期上找到很多有趣的角度去参与这个市场。所以这可能是触发我真正去学习 crypto 的原因。

我记得在我们 DAO 成立初期，我们当时很凑巧邀请了一位 Luna 的早期参与者和投资者。他向我们预测了他认为 Luna 会发生什么，非常凑巧，在这个分享后第二周 Luna 就崩溃了。这对我留下了深刻的印象，原来一个价值 100 亿美元的 Crypto 项目可以瞬间归零。之后，我们群内也讨论到每个周期都会有一个交易所祭天，但我们很难猜到会是哪一个。这是为什么，现在我会尽量的把钱放在链上，这也让我成功地避过了整个 FTX 的风波，所以在这种正循环的影响下，我对 Crypto 的兴趣越来越浓厚。当然我也认识到，Crypto 可能需要走向更为严格的监管，这对于个人投资者来说可能会更好，因为这样可以有更多的保护。

BlockBeats：请 Christian 也做一个自我介绍吧。作为一位 00 后和知名 Twitter KOL，您又是如何「入圈」的呢？

Christian：我的身份可能确实与大多数基金从业者不太一样，因为我现在还在北大读本科。从大一开始我就跟学校的朋友开始创业，同时也对投资有了一定兴趣和了解。我大概可能是在 2021 年 NFT Summer 的时候，才真正对 Web3 或者对 Crypto 感兴趣。

最开始我其实是因为我自己比较喜欢当代艺术，所以在一开始纯粹是从 NFT 这种新的资产能不能作为一种艺术品的角度去试图了解的。后来因为正好 2021 年年底的时候，又兴起了各种 DAO，因为我自己本身是哲学专业，我对政治经济学也比较感兴趣，所以最开始其实只是试图从公共治理以及分配的角度去探索这个领域。当然这个事现在暂时看来有些不温不火，但我觉得自己入圈的初衷其实还挺有意思的，也始终认为这是加密所蕴含的一个最本质的魅力。

回到刚刚那个话题，我一开始入圈基本上就是因为 NFT 这个事，所以养成了链上操作的习惯。对我来说，由于各种原因，最开始时我基本上会将大部分的资产放在链上进行存储、交易和探索。从这个角度来看，我一直都是一个偏向于探索 DeFi 的用户，也相信它的未来，所以其实交易所出问题这个事一直没有影响到我。

谈到 00 后一代对于 Crypto 的看法，我认为根据我实际的接触来看，无论是 95 后还是 00 后，即现在这一代年轻人，他们对于 Crypto 或者稍微激进一些的投资理念，确实与上一代人有很大区别。我认为这个区别很大程度上是因为在全球范围内，阶级固化确实正在发生，而现在的许多稳定的理财回报和成长路径其实已经无法追赶上贫富差距扩大的速度。因此，我觉得有一部分有能力且有认知的年轻人，他们势必会去寻找一些自己擅长的认知领域去实现这个追赶。同时，年轻一代的成长环境也使得他们更能接受网络文化，包括接受 Crypto 这种虚拟资产或者完全在链上操作的投资理念，我觉得这一点确实特别。

BlockBeats：二位是因为什么契机认识的？Christian 为什么选择与 Jason 合作？

Christian：我是去年认识 Jason 的，和他刚才所介绍的一样，他创建了一个相当活跃的组织，成员也都是一群行业里认知比较深的人。我的一个朋友现在在一家一级基金负责投资，也是我北大的学长，最初是他将我们介绍给了对方。因为他也认为 Jason 的视野宽广，同时有着更加成熟和丰富的投资经验，也有自己独特的看法。最重要的是，Jason 是一个一直坚持在行业里探索的人，这点我觉得是最难得的。

所以，我们在认识之后就进行了比较频繁的交流，最初并不只是在 Crypto 的角度上，我向 Jason 请教了很多关于传统投资的问题。因为 Jason 在家办有过一段从业经历，我自己也在负责管理家里的一些资产配置，所以我们一开始探讨了一些关于资产配置、宏观经济的看法，以及对整个行业未来的一些想法。

接着在今年，Jason 在 FTX 和 Genesis 爆雷这些事后突然找到我，问我是否了解过 GBTC 这个资产，以及我是否有一些渠道能去购买 GBTC。当时，GBTC 的负溢价应该是处于历史最高，基本上是接近 50%。听到 Jason 说完，我突然就感到非常兴奋，我觉得 Jason 给我介绍了一个很有意思的想法。

紧接着我立马去查了一下 GBTC 过去的情况，以及造成现在这么一个局面的原因。包括我询问了一些身边的一些渠道，如一些私行渠道，一些证券公司，我们发现可能对于亚洲客户——或者更具体一点，中国客户——去合法或快速购置 GBTC 的渠道，其实是非常有限的。

起初我们试图作为个人投资者去购买一些这个资产，因为我们坚信它能比比特币跑出更好的 Alpha 收益。但同时我们也意识到，既然这个渠道对我们来说已经非常困难了，那我们相信对于普通人，甚至对于 Web2，或者说从来没有接触过 Crypto 的这些机构或者高净值的个人来说，了解并配置这个资产更是一个巨大的挑战。后来我们找到了我们的另一位合伙人，我们三个人一起研究，最后发现我们可以提供一个获取 GBTC 的渠道，这也是 Next Generation Fund I 的原型。我们认为在这个周期阶段，可以以 6 折购买比特币，配合上我们的衍生品工具和链上数据监控团队，是对大部分人来讲最好的 crypto 配置。

以上差不多就是我和 Jason 认识的过程，以及我们为什么一起创立 NDV 去做 GBTC 投资的初衷。我们希望能够为更多的人提供一个方便快捷，获取这种有着巨大投资价值的资产的途径，也能为更多圈外人普及区块链技术和加密资产的配置理念，而不仅仅是局限于我们自身的投资行为。这是我们觉得非常有意义，也是相当有挑战性的一件事情。

NDV 为什么会看上 GBTC？

Grayscale Bitcoin Trust，简称 GBTC，指的是灰度投资管理的基金——灰度比特币信托基金，GBTC 追踪比特币价格但并不完全一致，其溢价率是加密货币市场中的重要指标之一。GBTC 是全世界最大的单一机构投资人比特币持仓，共持有 63 万个比特币，占比特币发行总量的 3%，其股份在美国 OTCQX 公开买卖。

GBTC 虽然在证券交易所交易，但它并不是一只股票，而是一个信托基金，其运作原理是：Grayscale 邀请投资者注资到基金后，买入大量的比特币，然后信托在交易所上市，让投资者公开买卖信托的股份。GBTC 的份额可以创建，但不能赎回，投资者只能在公开市场上出售所持份额。GBTC 追踪比特币价格，但并非完全贴市，存在溢价/折价的情况。

由于合规和交易的复杂性，机构投资者很难直接持有 BTC，而对于个人投资者来说，加密货币的交易、存储都有一定的学习门槛。GBTC 的出现很大程度上缓解了这些问题。因此许多机构借助 GBTC 的产品结构，参与到溢价套利的运动中来。不少人认为，正是因为灰度的 GBTC，推动了上一轮牛市周期的出现。

不过随着 Celsius、三箭以及 FTX 等 CeFi 机构的暴雷，搬运和 GBTC 的套利机会逐渐消失，GBTC 也出现了史无前例的「大折价」。大家不再认为 GBTC 是一个好的投资标的，甚至有人怀疑灰度根本没有其声称的 BTC 持仓量。

但在 NDV 看来，情况却不是这样的。随着美元加息周期的结束，现在正是配置 GBTC 的好时机。通过配置 GBTC，NDV 不光将获得 BTC 的减半周期的收益，同时存在免费获得 GBTC 折价缩小的额外阿尔法机会。

BlockBeats：从 Jason 的视角看，为什么要与 Christian 创立 NDV 去做 GBTC 投资？

Jason：我曾在早年投资过一段时间的互联网金融，虽然没有投资 P2P，但我对整个 P2P 的运作机制有深入的了解。我发现，FTX 这样的平台一度被西方视为神话，创始人是 MIT 毕业，来自 Stanford 的教授家庭，但他还是滥用了用户的资金，最终导致了平台的破产。这个剧本和我在研究 P2P 时看到的情况一模一样。这让我意识到，当资金被打入一个无监管的账户，就可能出现各种问题。

因此，每当我进行 Crypto 投资时，我都会考虑这个问题：我把钱交给了谁托管？这个问题让我开始和 Christian 一起研究 GBTC。我们有认真地去研究过他们的链上钱包数量，复盘回看 gray scale 是否真的有那么多比特币，甚至我们还去核实了 Coinbase 本身的一些公告。

在所有这些问题得到解答后，我们认为 GBTC 是一个很好的投资标的。我们本来就计划投资这个领域，但同时如果能找到一个机会让大家一起参与，对我们来说可以在实现自己的利益的同时，也帮助大家获得收益。这就是我们做这件事情的起点。

但从价值主张的角度来看，对于偏向 Crypto 用户和传统用户来说，我觉得他们的关注点是不同的。对于传统用户，尤其是高净值用户，他们最关心的是：我将我的资金投入 Crypto 领域，我是否能安全地取回我的资金？在这个问题上，我认为今天的 GBTC 是传统用户进入 Crypto 市场最好的方式，因为它是完全受监管的，且其底层资产非常清晰。

但对于偏向于 Web3 的用户，我认为他们更加注重利润。例如，今天打了 6 折的 GBTC，加上我们用一些衍生品，可能在不加杠杆的前提下五五折拿到 BTC，这是一个几乎接近一倍但是不会爆仓的 BTC 杠杆。我觉得对于 Crypto 的用户来说，他们不需要被教育 BTC 的长期价值是什么，一个能带来接近一倍但不会爆仓的 BTC 杠杆本身就极具吸引力。这就是我们做这个事的初衷。

BlockBeats 注：当灰度比特币信托基金的股票以高于基础比特币价格易手时，GBTC 就以溢价交易。相反，如果 GBTC 股票的交易价格低于资产净值，则被视为折价（负溢价）交易。

BlockBeats：如何理解 Grayscale 灰度基金和 GBTC 这种资产？

Jason：这其实回到了我们最初的观点。我认为所有的金融机构想要进入 Crypto 市场，最大的问题是他们没有账户体系，他们没有办法以一个钱包作为托管去进行投资。然而，Grayscale 采用了一种巧妙的法律结构：机构将资金交给他们并进入一个信托体系，这是一个传统金融机构可以接受的法律结构。他们会将信托资金用于购买 BTC，并将 BTC 保留在信托中，不会卖出。对于投资者来说，很清楚信托中有多少比特币。然后，他们会将这个信托在美国的 OTC 场外交易平台上市，并交易其 LP 份额。每份 LP 份额背后对应多少比特币，这一点非常清晰。

我们最近查看了他们的资产状况，发现他们拥有大约 63 万个比特币，但他们的交易价格相比他们所持比特币的市值折价了大约 42%。因此，如果我们仅购买这个信托的份额，我们实际上获得的 BTC 资产的价值可能会比实际投入多出 50% 到 60%。大概是这样的一个情况。

Coinbase 2022 年底发布的灰度持有资产报告

BlockBeats 注：Grayscale 的资产由 Coinbase 旗下一个独立的、受纽约金融服务部（NYDFS）监管的实体 Coinbase Custody 托管，被托管的资产存在离线冷钱包中。虽然 Coinbase 没有提供链上证明，但也出具了一份文件证明截至 2022 年 9 月 30 日，Garyscale Bitcoin Trust 持有的 BTC 数量为 635235 枚，与 Grayscale 官方公开的数据相当。

其次，OXT 分析师 Ergo 通过链上分析寻找到的 846 个钱包里存有 GBTC 的 634,693 个 BTC，与 Garyscale 的声明基本吻合。随后 NDV 自己也对这 846 个地址进行了监控，发现其中有 36 个钱包地址不属于 GBTC。剩余钱包总余额为 605,117.83。在 2023 年 3 月 6 日又有 3 个钱包的余额发生变化，剩余钱包总余额为 602,333.24。寻找钱包的模型不是完全精确的，可能存在未统计到的钱包，所以整体上 NDV 认为 GBTC 确实持有它声称的 BTC 数量。（相关阅读：《为什么 Nextgen 会投资 GBTC——GBTC 系列研究 3/4：为什么 GBTC 现在折价严重？》）

BlockBeats：在上一轮周期，如三箭、ARK 等机构都参与了早期 GBTC 的交易和搬砖。在你看来，这些「搬砖行为」为市场带来了哪些积极影响？

Jason：上一个周期的搬砖行为其实部分促发了比特币的牛市。GBTC 的搬砖最初因为美国散户有机会可以直接从证券账户中直接购买 GBTC，而 GBTC 当时又是唯一美国散户可以快速获取 BTC 头寸的方式，这使得 GBTC 长期处于正溢价的水平。我们身边很多投资圈的朋友也都是 GBTC 的早期持有者。因为存在正溢价，有些特别精明的基金，例如 3AC 就开始把自己的 BTC 放入 GBTC 的基金中，进行套利，具体的做法是 BTC 存入 GBTC 然后 6 个月锁定期以后二级市场出售。这个循环套利的方法让机构早期获益巨大，也促进了机构更多去购买 BTC。

BlockBeats：那 Jason 为什么不倾向于自己再做一个「比特币信托基金」？

Jason：首先，我认为我们不再有机会购买大量比特币了。以交易所为例，我们上周看到是有 230 万个比特币。我并不确定是否应将灰度的数字纳入交易平台的计算。如果将其纳入，灰度的 63 万个比特币就占了所有交易平台存量的四分之一，哪怕给予我们同样规模的资金，实操层面我们买得到这么多比特币是个问题。这是第一点。第二点是，今天的价格是折价的，那么我为什么不买折价货而是要去买现货呢？我目前个人不直接持有 BTC，基本上是把我 BTC 的头寸放进了我们的基金里面，这相当于币本位我多了 50%，而且还不用担心交易所挪用或者倒闭的风险。我个人认为，将资金投入基金，其实就是将我的 crypto exposure 放入基金中。这就是我的主要逻辑。

BlockBeats：NDV 针对 GBTC 推出的的产品逻辑以及它的实施方式是什么？

Jason：我们持有香港的 9 号牌照，这是香港对冲基金的牌照。我们有托管银行 DBS，并且每月都会发布报告。这个全流程的资金流动都是在香港 SFC 的监管范围内。简单地说，这是一个对冲基金，GBTC 是一个在美国证券交易平台上市的证券。因此，我们其实就像买股票一样去购买它（今天由于监管的原因，散户已经不能直接购买 GBTC 了），只不过这只「股票」的底层资产是 BTC，而且它现在有很大的折价。我们会自行进行大量链上的数据监控，如我们刚才提到的交易平台里有多少个 BTC，看长期持仓的比特币地址是什么，通过这些进行交易。从现在的结果来看，我们在过去的两个月中至少跑赢了 GBTC 的 6 个点以上。这就是我们的成绩。

而我们想要做的事情和比特币的周期有关，因为比特币本身就有一个清晰的四年周期，至少在运行到今天的第 15 年里，之前的三个周期都有一个四年的阶段性高点和低点，这是比特币发行机制决定的。而我们这个基金只打算运行四年，在四年之内我们将结束整个基金，把美元返还给我们的投资人。我们希望能够引领所有对 BTC 感兴趣的人，以及所有想要配置数字资产的人，因为在今天，许多人可能觉得在大国博弈和美联储印钞的背景下，对个人资产来说有一种合法、合理的 crypot exposure 是重要的。我们希望配置 BTC，配置 Crypto，我们只打算走完这个四年周期，我会在四年周期结束时与大家共同进退，这就是我们想要做的事情。

不只是 GBTC：「少壮组合」如何布局加密行业？

当然，GBTC Fund 只是 NDV 旗下的、一只针对 GBTC 机会的「专项基金」，运作周期只有 4 年。而就 NDV 本身来说，它的野心并不仅限于 GBTC。从创始人背景来看，NDV 在加密行业算是极有特色的。传统风投和资管精英，搭配加密原生的 Degen 研究员，这或许是加密 VC 最理想的配置。这一充满张力且优缺互补的组合，又是如何看待整个加密行业的创新、估值与监管的呢？

BlockBeats：在 NDV 看来，「金融化」是加密货币的唯一出路吗？对于整个行业来说，还有哪些可能的叙事？

Jason：首先，我对金融化这个概念的理解可能有些模糊。我个人觉得，至少作为一位 Crypto 从业者，我认为监管是必要的。因为当真正有人愿意投入大量的资金时，他们在一开始可能会觉得更安心。但从另一个角度来看，一旦你与传统金融机构打交道，你会觉得 Crypto 的创新是必不可少的。我认为监管在早期对于客户采用 Crypto 是有很大帮助的。这也是为什么我们对香港的开放态度感到非常兴奋，因为这可能为亚洲客户提供了一个合法合理的途径进入 Crypto 市场，无论是对他们的信心还是保障，这都是非常重要的。

另一方面，我们总在问：加密是否真的有创新？我得承认，最近我并没有看到我自己想象的剧本，比如说一个可能非常好的 Crypto 超级应用。实际上，这个与 AI 行业是一样的。AI 的一个例子就是 ChatGPT，这个产品是人类历史上面最快达到 1 亿用户的应用，并且还能变现。所以这让所有的投资人对 AI 这个方向有很大的期待。我觉得加密行业的进一步发展也需要类似的情况，但到底是由原生的加密产品实现，还是某一个 Web2.0 应用加入了 crypto 的特质，都是有可能的。

从我了解的历史中来看，移动互联网真正证明自己的第一个应用是微信，然后抖音是在移动互联网和智能手机普及达到一定规模后才出现的。因此，加密是否会走同样的路线，我今天无法确定。对于现在的 Crypto 创业者来说，重要的是如何以低成本获取大量用户。

在这个问题上，我常常想到米哈游开发的游戏「原神」。早年的游戏圈和加密圈有些类似，都能在短时间内赚取大量的钱。然而，米哈游的团队在那时就敢将他们赚到的所有钱投入到「原神」中。据我所知，他们甚至曾经面临破产的风险，因为现金流紧张，可能几个月内就无法支付工资。但后来「原神」成功上线，解决了所有的问题。我认为，无论是做一款好游戏，还是做一款好产品，只要你的体验比别人好 10% 到 20%，你就可能会获得大量的自然流量，可能就可以低成本地获得很多用户。

我觉得今天的 Crypto 市场确实缺少这样的产品。但是，到底是自己开发一个原生应用，还是比如 Twitter 突然说：「嘿，我给所有人都开个钱包，然后大家都可以用 Dogecoin 进行打赏」。我认为这些都是快速获取大量用户的方法。所以，我认为 Crypto 的未来可能有很多可能性。

BlockBeats：谈到创新，目前加密行业似乎走进了叙事枯竭的困境。导致优秀的、创新的项目出现超高估值的情况，使得一、二级市场进一步割裂。如何看待和应对这种情况？

Christian：超高估值的现象，我认为并不是在这个周期结束就会消失的。因为客观地看待整个行业以及行业内的用户和投资者，对于概念和炒作的追求从 day one 就开始了。我不认为大家会突然觉得这些项目从传统的角度看估值太高了。我倾向于说，从叙事和趋势的角度来看，我们需要抓住一些能引起市场情绪的东西。

回到我们基金的实际操作，一个我个人比较喜欢的策略是，尽管我们不能说 Crypto 的估值体系和传统金融一样，但我们可以在 Crypto 自身构建的估值体系中找到一些基本面良好以及被低估的项目。我觉得这是一个目前看来比较合理的方法。

优质的项目确实存在，比如 GMX 这种，它有一个非常稳定、良好的现金流，这些也都是会随着交易量的扩大，牛市的到来能够成倍提升的。我不认为一个机构应该号称自己要抓住 100 倍或者 500 倍的机会，因为最终你真的去看，所有的一级基金最后平均下来的收益率并不会太高。其实只要能重仓选择一个很优质的项目，哪怕最终的涨幅是五倍、十倍，因为这个周期相对来说不会太久，我觉得这个表现已经足以让一个基金超越所有的传统投资的回报了。所以我个人比较倾向于这种思路，也是建立在我们当前拥有的估值体系之下。

对于一些纯叙事、纯炒作的，没有任何可以从财务角度分析的项目，其实在 Crypto 中占据大多数。这些项目就是另外的一套逻辑，但这套体系可能很多年轻人和在币圈混了很久的人能玩得转，但许多传统的投资者其实不一定能够适应。这套体系最终比拼的是你在行业里的勤奋程度和建立的认知体系，以及你在行业的独特信息渠道和优势。这个我觉得很重要，我们也不能忽视这一点。

BlockBeats：NDV 仍然相信 Crypto 还存在四年周期吗？

Christian：从我的角度看，四年周期像是刻舟求剑的故事，投资人不应该将这个四年周期视为不变的真理或者规律。和科学相比，社会科学的规律本来就是很难存在的，尤其是在投资领域。然而，这个四年周期却是一个广为接受的共识。而且，这不仅仅是比特币减半的独立周期，还和我们在过去两年观察到的整个宏观趋势有关。所以，我们的基金一开始就设立了一个预期的周期，这也是我们成立初衷的一部分。至于之后能否验证这个周期，以及上限能到多高，那就要看后续情况了。

NDV比特币减半周期总结

另外关于周期，有两点值得注意。其一，我认为当前我们所处的阶段，大家应该可以明显感觉到叙事的匮乏。无论是我自己，还是一些头部基金，看的项目基本都是大同小异的。比如 ZK 技术、账户抽象、RWA 以及链游这些，其实都不是什么新的东西。其二，AI 现在非常火热，明显的趋势是许多非原生机构和投资人都已经转向 AI 了，这也是为什么 Web3 市场行情如此冷清。

BlockBeats：的确，很多加密个体从业者，还有像 Paradigm 这样的顶流机构，近期都将资源和精力转向了 AI。NDV 是否也会这么做？

Christian：从我个人角度看，我认为这个时期反而是我们坚定信心、深耕 Crypto、不断探索新机会的最好阶段。因为整个行业的热度肯定已经大不如前，只有这个时候才能产生和抓住最大的机会。我们也始终坚信整个行业在未来某一天会有更加坚实的价值。

我相信，无论是我们自己，还是生态内的其他投资人、项目方和 OG 们都明白，虽然现在无法确定新的叙事会在什么时候出现，但如果我们能在所有人都可能转型离开的时候深耕，等待风口再度回归，那么未来的回报肯定会很高。我个人是不愿意现在转型，去追逐 AI 或者其他热点的。

而且我认为，如果一个投资机构这样做了，那么它的回报肯定不会很好。我坚信，投资的价值和回报来自于我们对行业的深度理解和长期坚守，而非短期的趋势追逐。因此，尽管现在的情况看起来并不理想，市场的热度有所下降，但我依然看好数字货币市场的未来。

BlockBeats：就目前来说，NDV 认为一级市场和二级市场，哪里的机会更多？

Jason：实际上，我觉得二级市场比一级市场更有优势，因为价格可以进行纠错。例如，我们曾投资过 iZUMi，尽管从高点回撤超过了 90%，但从 TVL 和其他各种指标来看，相比其他的 DeFi，依然有至少 3 到 5 倍的折价空间。我们愿意做这样的投资。GBTC 的情况也类似。主要是因为 BTC 和 GBTC 本身回撤足够多，我们认为这种投资有意义，而且可以实现规模化，所以我们才会对外募资去做 GBTC 这个基金。然而，我们必须意识到，在不同的市场阶段，一级市场和二级市场的赔率是不一样的，我们需要动态地看待这个问题。

此外，一二级市场倒挂的情况并不只限于 Crypto 行业。在传统金融领域，例如美国的许多 SaaS 公司，如果他们现在立即上市，他们肯定会深深水下。任何行业都有一级市场，我认为我们需要更谨慎的态度来对待。今天付出的估值就是没有流动性的，如果估值过高，那就可能一直得挂在那，等待机会。如果公司有发展，你可能还有机会回本，如果公司没有发展，那就得认亏走人。所以哪怕做一级这么多年，我对于一级的态度还是更加谨慎的。

BlockBeats：接下来我们聊聊最近很受关注的监管，它对行业里的创新意味着什么？

Jason：我觉得从纯粹一种新的资产的角度来说，今天比特币已经证明了它是一种新的资产，它无法被操控、应对不稳定的地缘政治环境方面表现出了价值。这一点我认为毋庸置疑。至于说 Crypto 本身的内在创新，我个人作为一个原来的互联网投资人，我觉得以太坊最伟大的发明是它重塑了生产关系，特别是在分配方式上做了重大的创新。

我觉得最好的例子其实是应用在创作者经济里面。举个例子，我曾经早期投资过 bilibili，你看 B 站上市的时候，可能创始人赚了几十亿美金，但是在他的平台上最大的 UP 主可能一年就是一两千万人民币的收入。这样的情况并不只是在 B 站上发生，Twitter、YouTube 等平台同样有这样的问题。然而，最终，是这些创作者每天在创造新的内容，给用户消费。

那么，有没有一个新的创作者经济平台可以采用不同的方式更好地分配给大家呢？同时，这个新平台能否解决低获客成本的问题？这可能是有革新空间的地方。然而，这个领域的革新不太可能由一个真正的行业巨头来主导，更可能是由行业中的第二名第三名来进行，就像 360 当年对传统的杀毒软件行业那样。

至于 DeFi，我觉得所有的科技创新初始阶段都是监管套利。你看 Uber、滴滴这个是最明显的，最初的网约车理论上是不合法的，但是随着监管的介入，它中间可以找到一定的平衡。这个就取决于这个创新是不是真的创造了价值，以及是否有大量的用户使用。我觉得今天 DeFi 还在这个阶段，他们可能在寻找和监管融合的地带，但是这个事最后怎么弄，现在真的还不知道。这就是我的观点。

BlockBeats：在未来，加密技术的抗审查精神和加密行业的合规化需求，该如何去寻找平衡点？

Christian：我对监管还是持较乐观的期待。就像最近发生的美国证券交易委员会（SEC）对 Binance 等交易平台的各种操作，这引发了一系列的热点讨论。我和 Jason 都比较看好像香港这样的新兴中心，它们希望拥抱这个行业，推动无论是监管层面还是更多实体项目和企业的发展。我认为在这中间，一定有一部分人需要承担起责任。目前看来，我觉得 CEX 承担了这个责任。我们也谈到了这个门槛问题，我觉得无可否认，所有用户的第一站肯定会是中心化的平台。

我认为最好的情况是，CEX 能与各地政府和监管机构处理好关系，同时能够借助这些规则与传统金融体系打通，从而带来更多的投资资金和用户。至于 DeFi 的监管，我觉得现在谈这个问题可能有些过早，我们现在还在处理 CEX 的问题，更不要说实际落实对 DeFi 的监管了。

现在应该给 DeFi 留有一定的发展空间。这就是为什么我非常看好这个领域，并从投资角度参与其中。我相信这个领域一定能带来新的变化，能提供一些真正能改变并提高金融效率的范式。这些新的思路和模式可能会被中心化的机构借鉴，最终我们可能会回到一个双方和谐共处的状态。我认为理想的终局就是各司其职，各个部门都能在整个链条上获取到自己最大的利益。我认为这个看上去会更好一些。

BlockBeats：合规对加密行业的发展究竟有多重要？

Jason：我相信，合规是让更多成熟的或者大的投资者进入这个行业的一个前提。因为，我记得就在大概 6 个月前，FTX 才发生崩溃。那么问题来了，我们如何才能让那些大的投资者真正信任 Crypto 呢？我觉得合规性是他们的一个重要考虑因素，因为至少在目前，这些传统的大投资者还是首先相信政府的。这也是为什么我觉得香港在这个事上做得特别有价值。

BlockBeats：在香港合规的新政策背景下，NDV 计划如何构建自己的 GBTC 产品？

Jason：实话说，其实我们现在已经符合香港的监管要求，这是我们当前找到的性价比最高的方式。因为如果你让我直接去买 BTC 和 ETH，我个人会认为折价的 GBTC 和 ETHE 吸引力更大。另一方面，这也取决于香港政府将如何执行相关规定。我们知道，目前对于反洗钱的要求非常高，一些已经持有牌照并进行合规操作的交易平台，可能需要一周甚至两周的时间来完成一个客户的 KYC 流程。这种 on boarding 的速度其实有些慢。所以，我们也需要看后期监管如何从执行层面逐渐放宽。此外，如何让传统金融机构与这些持有许可证的机构进行资金转移，也是一个问题。因为，实际情况是，许多香港的银行可能仍然不愿意与这些持有牌照的机构进行资金上的交互。所以总的来说，我们会边走边看。

问在最后：Crypto 还是年轻人最佳的职业选择吗？

在当前的加密行业，新生代投资者这个话题是绕不开的。受技术创新和财富效应的吸引，加密行业充满了 95 后、00 后等一大批几乎没有投资背景和经历的年轻人。他们行业中的工作与投资风格，也成为了加密行业的一部分象征。当然更多的，是年轻人们希望将加密科技变为自己改变命运或打造事业的新机遇。

00 后的 Christian 算得上是这些年轻人们中的杰出典范，他不仅是加密 KOL，还是优秀的交易员和投资人。在他看来，加密货币还是不是年轻人最好的职业选择？对身处其中的年轻人又有什么建议？

BlockBeats：Christian 之前提到，自己也是因为 NFT 才「入圈」的。在上一轮周期中，NFT 似乎吸引了许多年轻人进入行业。在您看来，吸引他们的更多是经济刺激还是文化创新？

Christian：我觉得这个问题其实与金融无关，更主要的是它降低了进入门槛。现在实际上在 NFT 领域，有相当一大部分的 NFT 玩家对于整个 DeFi 的操作是不熟悉的。我觉得 DeFi 和 NFT 更像是两个不同的群体。然而，回到叙事的角度，我看好 NFT 是因为它与艺术和社群概念的结合，比起纯粹的 DeFi，更适合拉之前对这个领域并没有很深了解的人入圈。

包括我身边，我认识的一些年轻的富二代朋友，他们也是因为 NFT 所引发的热度才接触了这个领域。最后，其中一部分人经历了市场的熊市之后，可能暂时流失了，也受了一些伤害。但是，仍有一部分人坚定地留了下来，无论是在 NFT 领域还是在整个 Crypto 领域，他们都在持续的去建设，所以我觉得这个现象挺有趣的。虽然大家都知道，最近这一年，NFT 领域经历了很多变化，最近这几个月整个市场的情绪甚至达到了冰点。但是，我始终认为 NF 最主要的优势其实还是它的门槛足够低，以及它所蕴含的这些文化属性，都使得它在破圈的时候其实是一个更好的媒介。

BlockBeats：Christian 在「入圈」后，也因自己主动的观点迅速成为了知名的加密 KOL。您自己是如何看待在加密 Twitter 上做 KOL 这件事的？这种身份对自己的投资有什么影响？

Christian：知名谈不上，不过这个问题挺有意思的，因为其实现在「推特 KOL」似乎已经成了一个贬义词。我觉得在 Crypto 圈子里的推特 KOL 一直处于一种不太理想的状态，因为他们的影响力很大程度上被用来割韭菜。就像前段时间土狗币流行的时候，有不少的推特 KOL 自己去做项目，然后突然消失，或者收取项目方的钱，配合他们一起设局。即使有些推特 KOL 一直在发布我认为很有价值的深度投研，但是也会因为其他人的丑闻而被外界贴上标签。

至于我自己对于做推特 KOL，或者说分享投资见解的看法，我认为在公共场合分享任何内容，首先应该做到的是言行合一。我在讨论或分析任何项目时，我自己首先一定已经投入了大量的资金，这是我对这个项目的看好，并用我的仓位证明。我不能保证我的观点和判断总是正确的，但我觉得至少在分享时，你应该真正看好并认同项目的价值。

我认为在社交媒体上分享观点的最大好处是能够吸引到和你处于同一认知水平的人。其实简单的几段文字，是最好判断一个人真实认知水平的方式，而不是现在一些常见的 KOL 搞抽奖、搞活动、晒单，或者随便喊单。我认为一个人的成长，包括我自己在这个行业的成长，都是基于和优秀同行的不断交流和请教而促进的，所以我认为在社交媒体上写文章表达自己的观点，其实是一张最好的名片。

很多头衔反而并不能真实地体现一个人的认知水平。如果你要谈论推特 KOL 的好处，我觉得对交易来说可能帮助不大，因为我基本上不做短线交易，且我的交易地址也是公开的。流动性小的项目中，有时候推特 KOL 可能会产生一些显著的影响，但这同样会影响到个人在退出时的策略，所以我认为在这个意义上并没有绝对的好坏之分。

在投资方面，我认为投资者能够有一定的影响力和传播能力，对项目来说是好事。尤其在 Crypto 圈子，我个人比较欣赏能够产出投资研究的基金，所以我们 NDV 现在也在尝试做这样的事情，我们的公众号会定期更新对于 GBTC 的科普和看法。至于坏处，我觉得比较少，可能因为遭遇到的负面评价或者攻击并不是很多，但我认为一个非常重要的点是，一个人的影响力和他需要承担的责任是一致的。在 Crypto 圈子，尤其是中文区，可能有很多推特 KOL 并不遵守这一点，他们可能会过度依赖自己的影响力去变现，但我认为从长远来看，这样做的结果是不利于自身也不利于行业发展的。

因此，我觉得在社交媒体上最有价值的做法是去总结一些投资和成长感悟。虽然可能观看这些内容的人并不会像一些分享财富密码的人那么多，但我认为这是在推特上分享，或者作为一个推特 KOL 最有价值的一点。

BlockBeats：所以总体上来讲，Christian 还是希望每一位做一级的投资人都开一个社交网络帐号，然后去做 KOL 对吗？

Christian：对。我周围认识的许多投资人可能也都是一些头部机构的合伙人或者投资经理，然而在社交媒体上直接分享观点的人并不多，这也使我开始思考作为风投或者投资者的我们，如果还停留在旧有的模式中，做上一轮周期大家所做的事情，是否还能成功？试图寻找头部项目，关注领先的技术，或者通过早期投资一些大项目而一战成名这种模式在下个周期能否跑赢比特币和以太坊等核心资产的涨幅，我是存疑的。

所以，我觉得这个策略其实应该有所不同。之前有一些一级基金会发布一些研报，这些非常有价值，因为它们正身处行业前沿，对新涌现的技术，或者可能出现的新叙事进行研究。然而实际上，我个人更喜欢针对二级市场输出自己的观点，我觉得这可能是更有价值的，因为能够直接产生影响和证伪。因此，我觉得这可能是与一些一级基金不一样的地方。

再展开讲几句，我们当前所处的周期，很明显大部分项目和牛市相比，无论是币价还是估值都下跌得非常过分。这个时候出现了许多所谓的「黄金坑」，还有一些可能不是基于传统的分析方法，但至少是一些价值投资的机会。

我觉得有些一级机构相对是没那么「负责」的，他们在投资项目早期的时候会写一篇关于整个赛道或方向的看法，但最后随着项目上线，比如发币或者进入二级市场能流通后，很多早期的财务投资人会直接退出，而最终这个项目对于在二级市场买入的人来说，无论是散户还是机构，都是比较难看的。我认为真正有价值的投资人应该更深度地参与其中，帮助项目共同成长，帮助团队打磨产品、引入资金和积极运营，这也是我们希望做到的。

BlockBeats：从 Twitter KOL 的视角看，Christian 认为 PFP 这样的 NFT 模式在未来还跑得通吗？在下一轮市场周期中，蓝筹 NFT 还会再有新的上升空间吗？

Christian：我觉得首先要讨论的问题是，上一个投资周期的蓝筹项目，也就是那些被大家所熟知的 NFT 项目，能否在下一个投资周期中依然保持其地位和价值。这个问题其实涉及到了团队的能力和初心。如果一个团队已经没有新的想法，没有能够带动社区的创新力，或者没有新的商业模式和发展方向，那我认为这样的项目很可能在下一个周期中会遭遇困难。反之，像 Azuki 这样的项目，他们的社区建设非常出色，我甚至觉得他们的叙事比猴子更有魅力，这使得他们在市场情绪低落的时候还能保持项目的价值。

从这个角度上说，我目前对 BAYC 是有些失望的。我觉得它目前的发展方向和做法，实际上始终还是在延续之前的逻辑，没有任何变化，也没能真正做出能够吸引更多人的事情。尽管如此，我还是认为在下一个牛市周期中，猴子仍然有可能凭借他们即将发布的游戏，成为引领市场情绪的重要力量。

至于能够引领下一个周期的 NFT 项目，我相信会有着天翻地覆的变化，总会有后起者接棒。我们已经经历了一个完整的投资周期，很多项目已经被证伪了，大家也明白了整个市场的发展方向。在这种情况下，我认为新的 NFT 项目必须要有两个特点：一是能够通过文化输出，吸引更多的圈外人士加入到社区中来；二是必须脱虚向实，有真实的产品和持续的商业模式，让大家能够看到 Web3 的价值和所做的事情，我觉得这也是整个 NFT 行业应该肩负起的一个使命。能做到这两点，我认为才有可能在未来的周期中取得成功，所以这也是我为什么会投资 The Weirdo Ghost Gang 小幽灵这个项目的原因，因为他们持续在交付优秀的产品，有着合理的商业模式，并且能够脚踏实地地通过潮流文化和实体产品，向 Web2 的年轻人们传递 Web3 文化，吸引更多志同道合的优秀人才加入。

BlockBeats：那就整个行业而言，Christian 是否仍然坚定看好 Crypro 作为一个行业的未来发展？

Christian：对，我之前在推特上其实写过一个东西，就是我觉得目前就这轮周期其实已经给大家揭示了哪些上一轮兴起的趋势和概念现在明显被证伪了。但有一些东西像我个人一直说的，DeFi 这个事的价值是巨大无比的。这个事我相信任何一个和传统金融稍微打交道多一点的人，都能看到传统金融所存在的这些不便利性，以及 DeFi 未来在效率上的提升和可组合性的延展，这也包括最近兴起的 RWA 叙事，这个不是一个短期能够达成的事情，但是我相信在未来某个节点是一定会实现的。

所以回到那句话，整个行业确实仍然建立在一个叙事的杠杆上，从这个角度上我依然希望能够尽力保持清醒，我不希望作为投资人会被任何叙事所忽悠，但如果你问我是否会坚定的看好 Crypto 作为一个新兴行业的发展，我的答案永远是肯定的。

BlockBeats：所以您觉得，加密行业对年轻人来说，还是最好的一个行业吗？

Christian：我觉得在加密领域的年轻人，如果能够具备一定的专业技能和勤奋，在短期内确实有可能实现显著的收益。当然这需要深入理解这个行业的运作机制，与资源丰富且有能力的人建立联系，让自己置身于行业的核心。我觉得对于想要改变自己阶级的年轻人而言，在 Crypto 这个领域有着巨大的机会，这也是一个可复制的路径，所以 Crypto 这个选择是完全没有问题的。毕竟在传统行业，除非是在某个前沿科技领域拥有高等学历和出类拔萃的专业能力，否则当下是很难迅速脱颖而出的。然而，年轻人更应该深知自己因为经验的匮乏所带来的局限性，时刻反思自己是否正身处在逐步上升的过程中。能够透过迷雾而发现正确的道路是艰难的，Crypto 行业很容易让人迷失，会有大量的人因为无法控制自己的贪欲而做出极端错误的决定，年轻人要考虑的永远都应该是风险控制和如何在行业里持续「存活」，只要能达到这点就能跑赢大部分人。在此之上如果能摆脱「散户思维」，有意识地往中心靠拢，会有取得超额回报的机会。

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